Implikationen des amerikanischen Außenhandelsdefizits für den Dollar

Das US-Leistungsbilanzdefizit steht seit geraumer Zeit im Zentrum der Diskussionen und Untersuchungen zahlreicher Analytiker und beunruhigt in seiner Höhe und Persistenz Investoren und Anleger. Seit Mitte der 90er Jahre haben sich die Leistungsbilanz und die Nettoauslandsverschuldung der Vereinigten Staaten kontinuierlich verschlechtert. Während diese Entwicklung bis Ende der 90er Jahre noch dem starken Wirtschaftswachstum und der daher hohen Investitionsquote zuzuschreiben war, wurde sie seit der Jahrtausendwende vor allem durch hohen Konsum, eine sinkende Sparquote und steigende Staatsverschuldung angetrieben. Durch das vom US-Leistungsbilanzdefizit implizierte Überangebot an Dollar am Weltmarkt sollte dieser eigentlich an Wert verlieren und dadurch die US-Nachfrage nach infolge teureren ausländischen Gütern reduzieren und gleichzeitig die ausländische Nachfrage nach kostengünstigeren in den Vereinigten Staaten produzierten Gütern steigern. Die Leistungsbilanz würde sich wieder ausgleichen. Dieser Ausgleichsmechanismus ist allerdings bis jetzt noch nicht oder nur in seinen Ansätzen eingetreten.

Diese Arbeit soll mögliche Gründe und Erklärungen für das Ausbleiben dieses Mechanismus‘ und der anhaltenden Stabilität des Dollars behandeln. Der Gang der Untersuchungen gestaltet sich folgendermaßen: In Kapitel 2 werden die Grundkonzepte, auf denen diese Arbeit basiert, dargelegt. Es wird der Aufbau und die Funktion der Zahlungsbilanz erklärt und der Begriff Nettoauslandsverschuldung definiert. Des Weiteren wird auf die Bestimmungsfaktoren von Wechselkursen eingegangen, wobei der Zahlungsbilanz- und der Anleihenmarkt-Ansatz für die weiteren Untersuchungen von besonderer Bedeutung sein werden. Darüber hinaus werden der Vollständigkeit halber auch die Internationalen Parity Conditions behandelt.

Kapitel 3 widmet sich den Vereinigten Staaten und ihrer Position als weltweit größte Schuldnernation. Zunächst werden die Ursachen des enormen Leistungsbilanzdefizits und eine Interpretation der Entwicklung des effektiven Dollarwechselkurses der letzten Jahrzehnte behandelt und danach wird auf die Entwicklung und die Einflussfaktoren der US-Nettoauslandsverschuldung eingegangen.

Kapitel 4 analysiert die Motive ausländischer Investoren, das anhaltende Leistungsbilanzdefizit zu finanzieren. Aus den Analysen geht hervor, dass immer weniger private Investoren ihr Geld in den Vereinigten Staaten anlegen und der Großteil der amerikanischen Vermögenswerte am Weltmarkt von asiatischen Zentralbanken nachgefragt wird. Des Weiteren wird auf Gründe dafür eingegangen und die Frage gestellt, ob sich das System als stabil und nachhaltig erweisen wird.

In Kapitel 5 wird das Phänomen der trotz der enormen Nettoauslandsverschuldung weiterhin positiven Faktoreinkommensbilanz der USA behandelt und die Frage gestellt, warum die Vereinigten Staaten in den letzten Jahrzehnten in der Lage waren, eine sowohl absolut als auch relativ höhere Rendite auf ihr Auslandsvermögen zu erwirtschaften, als sie auf ihre Auslandsverbindlichkeiten, die mittlerweile weit höher sind, zahlen mussten. Schlussendlich wird eine Prognose über die Nachhaltigkeit dieses so genannten Übertriebenen Vorteils abgegeben.

Kapitel 6 geht auf einen alternativen Erklärungsansatz für die trotz hoher Nettoauslandsverschuldung positive Faktoreinkommensbilanz ein. Es wird auf die Theorie eingegangen, dass der Export Dunkler Materie, wie z.B. Know-how, Marken und Patente, durch herkömmliche Bilanzierungsvorschriften nicht korrekt erfasst wird und das Auslandsvermögen der Vereinigten Staaten daher unterbewertet ist. Es wird sowohl das Modell selbst, als auch dessen tatsächliche Relevanz behandelt.

Kapitel 7 analysiert die Rolle des Dollars als internationale Währungsreserve. Beginnend mit einem kurzen historischen Rückblick und einer Begriffsdefinition wird in Folge auf Vorteile, Nachteile und typische Eigenschaften einer internationalen Währung eingegangen. Schlussendlich wird die Frage gestellt, ob und wann der Euro dem Dollar – verschiedene Szenarien berücksichtigend – seinen Status als führende internationale Währung streitig machen könnte.

Kapitel 8 setzt das amerikanische Außenhandelsdefizit in internationalen Vergleich und stellt die Frage der langfristigen Tragbarkeit desselben. Darüber hinaus wird auf mögliche Folgen einerseits einer abrupten und andererseits einer graduellen Rückkehr der Vereinigten Staaten zu einer ausgeglichenen Leistungsbilanz eingegangen. Ein wichtiger Teil der Analyse ist die von verschiedenen Modellen implizierte notwendige Abwertung des Dollars und deren voraussichtliches Ausmaß. Abschließend werden die Resultate theoretischer Modelle mit Ergebnissen empirischer Untersuchungen unterlegt.

Eine Zusammenfassung der wichtigsten theoretischen und empirischen Ergebnisse liefert schlussendlich Kapitel 9. Dieses letzte Kapitel schließt mit einer Entscheidungshilfe für Investoren bezüglich Anlagen in den Vereinigten Staaten ab.

Am Ende dieser Arbeit befinden sich ein Symbol-, ein Abbildungs-, ein Tabellenverzeichnis und ein Überblick über die verwendete Literatur, sowie der Anhang, aus dem Daten, denen meine Berechnungen und Abbildungen zugrunde liegen, zu entnehmen sind.

Kapitel 7.1, Definition einer internationalen Währung:

Eine internationale Währung ist eine Währung, die außerhalb ihres Herkunftslandes benützt wird. Tabelle 7.1.1 veranschaulicht, dass die drei klassischen nationalen Funktionen von Geld – die Wertaufbewahrungsfunktion, die Zahlungsmittelfunktion und die Wertmessungsfunktion – auch auf internationaler Ebene angewandt werden können. Der Status einer Reservewährung ist also nur eine von mehreren Eigenschaften einer internationalen Währung, aber sie ist am leichtesten quantifizierbar und am relevantesten in Bezug auf die Frage, ob die Vereinigten Staaten auch in Zukunft in der Lage sein werden, ihr enormes Leistungsbilanzdefizit zu finanzieren.

Vorteile einer internationalen Währung Chinn und Frankel unterstreichen vier Vorteile, die ein Land, das eine internationale Währung herausgibt, genießt. Sie nennen Komfort für die Einwohner, mehr Geschäft für inländische Banken und andere Finanzinstitutionen, Münzprägegewinne und politische Macht und Ansehen.

Komfort für die Landesbewohner:

Es ist offensichtlich sehr viel angenehmer für Exporteure, Importeure, Gläubiger und Schuldner eines Landes, ihre Geschäfte in der eigenen Währung abschließen zu können. Die weltweite Verwendung des Dollars ist, genauso wie jene der englischen Sprache, ein großer Vorteil amerikanischer Geschäftsleute, der schon fast als selbstverständlich empfunden wird.

Mehr Geschäft für inländische Banken und andere Finanzinstitutionen:

Es gibt zwar keine zwingende Verbindung zwischen der Währung des Bankgeschäfts und der Nationalität der Bank, aber es liegt nahe, dass US-Banken einen komparativen Vorteil bei in Dollar denominierten Geschäften haben, genauso wie z.B. britische Banken in Geschäften, die Pfund involvieren.

Münzprägegewinne:

Münzerlöse sind der wichtigste Vorteil einer von Ausländern gehaltenen Währung, da im Ausland Güter und Dienstleistungen produziert und verkauft und die Rückflüsse in die internationale Währung umgetauscht werden müssen, um in den Besitz der Währung zu kommen.

Münzprägegewinne sind zwar nicht hoch, wenn sie eng als nicht verzinste Verbindlichkeiten gegenüber dem Ausland definiert werden. Sie erreichen jedoch ein viel größeres Ausmaß, wenn sie als der „Übertriebene Vorteil“ der USA definiert werden, also als die Fähigkeit der Vereinigten Staaten hohe Mengen an niedrigverzinsten Schulden in der eigenen Währung aufzunehmen und gleichzeitig einen viel höheren Ertrag durch eigene Investitionen zu erzielen.

Möglicherweise würde der „Übertriebene Vorteil“ der USA bestehen bleiben, selbst wenn der Dollar seinen Status als führende internationale Währung verliert. Es erscheint jedoch möglich, dass der Verlust des einen auch zum Verlust des anderen führen könnte.

Politische Macht und Ansehen:

Großbritanniens Verlust der führenden internationalen Währung verlief zeitgleich mit dem Verlust der politischen und militärischen Vormachtstellung. So wie bei allen anderen oben genannten Vorteilen verläuft die Kausalität hier in beide Richtungen.

Nachteile einer internationalen Währung:

Chinn und Frankel nennen auch drei Nachteile, die dem Land, das eine internationale Währung ausgibt, erwachsen. Diese erklären auch die bisherige Zurückhaltung Japans und Deutschlands, ihre Währungen auch im Ausland halten und verwenden zu lassen, und warum China über die Auswirkungen einer beginnenden Internationalisierung seiner Währung besorgt ist.

Höhere Fluktuationen in der Nachfrage der Währung:

Obwohl es nicht offensichtlich ist, dass die Ausgabe einer internationalen Währung automatisch zu größeren Nachfragefluktuationen führt, lässt sich eine gewisse Relation der beiden Faktoren beobachten. Zentralbanken fürchten deshalb, dass die Internationalisierung es erschweren würde, die Geldmenge zu kontrollieren. Dieses Problem muss nicht auftreten, wenn Zentralbanken nicht auf dem Devisenmarkt intervenieren. Von Zentralbanken werden Fluktuationen im Wechselkurs allerdings ebenso wenig gern gesehen wie in der Geldmenge.

Erhöhung der durchschnittlichen Währungsnachfrage:

Die Erhöhung der durchschnittlichen Währungsnachfrage stellt die Schattenseite der Münzprägegewinne dar. In den 1960ern und 1970ern waren Japan und Deutschland daher besonders besorgt über eine mögliche Aufwertung ihrer Währungen. Die daraus resultierende Verteuerung von Exporten würde, so die Befürchtung, zu einer Minderung der Wettbewerbsfähigkeit inländischer Erzeugnisse führen. Genau das befürchtet heute auch China.

Verantwortung:

Die Währungsinstanzen des Ausgabelandes einer internationalen Währung können ihre Geldpolitik nicht nur inländischen Zielen widmen, sondern müssen auch die Auswirkungen ihrer Handlungen auf das Ausland berücksichtigen. Die amerikanische Zentralbank hat so die Zinssätze als Reaktion auf die Schuldenprobleme Lateinamerikas im zweiten Halbjahr von 1982 und 1998 stärker gesenkt als sie es sonst wahrscheinlich getan hätte. Einige Zeit hat unter anderen Argentinien eine offizielle Dollarisierung, also den Ersatz der nationalen Währung durch den US-Dollar, erwogen. Aufgrund der großen Verantwortung, die den USA daraus erwachsen wäre, reagierten die US-Behörden allerdings zurückhaltend.

Typische Eigenschaften einer internationalen Währung:

Typische Eigenschaften internationaler Währungen involvieren sowohl Produktions- und Handelsmuster und gut entwickelte Kapital- und Geldmärkte der Ausgabeländer, als auch Vertrauen der Bevölkerung in die Stabilität der Währung. Darüber hinaus spielen Netzwerkeffekte eine große Rolle.

Produktions- und Handelsmuster:

Jene Währungen, deren Ausgabeländer einen großen Anteil an internationalen Output und Handel innehaben, haben einen wichtigen natürlichen Vorteil. Gemessen an Output und Handel ist die USA die größte und Japan die zweitgrößte Wirtschaftsmacht. Trotz Befürchtungen einiger amerikanischer Analytiker war es allerdings nie sehr wahrscheinlich, dass Japan, ein Land mit der Hälfte der Bevölkerung und weit weniger Fläche und Rohstoffen, die Vereinigten Staaten in wirtschaftlicher Größe überholen könnte.

Seit kurzem wird in 13 Ländern innerhalb und in fünf Staaten außerhalb der Europäischen Union mit dem Euro bezahlt. Darüber hinaus haben 25 Länder ihre Währungen an den Euro gebunden, fünf davon werden schlussendlich der Europäischen Währungsunion (EWU) beitreten, 16 davon liegen in Afrika, drei im Pazifik und eines auf dem Balkan.

Das gemeinsame wirtschaftliche Gewicht der 13 Kernländer ist viel größer als jenes Deutschlands oder Japans alleine, und nicht ganz so groß wie das der Vereinigten Staaten. Falls die anderen drei Langzeitmitglieder der EU, Großbritannien, Schweden und Dänemark allerdings zur Europäischen Währungsunion beitreten würden, wäre die Euroregion wirtschaftlich etwa gleich stark wie die Vereinigten Staaten, und wenn sich die restlichen neun Länder, die im Zuge der Osterweiterung 2004 der Europäischen Union beitraten, auch der EWU anschließen würden, sogar größer als die US-Wirtschaft.

In manchen Fällen sind auch andere Aspekte relevant. Der Umstand, dass Öl und andere Rohstoffe, die zum Großteil in Dollar fakturiert werden, einen großen Teil von Japans Importen einnehmen und Exporte zumeist in die westliche Hemisphäre gehen, erklärt den unverhältnismäßig geringen Anteil des in Yen fakturierten Handels. Immer wenn der Dollar mehr als einige Jahre hintereinander abwertet, wird innerhalb der OPEC diskutiert, auf eine andere Währung zu wechseln. Das ist noch nicht geschehen, aber es könnte passieren, wenn die Vormachtstellung der US-Währung auch in anderen Aspekten ernsthaft herausgefordert würde.